中信证券：估计2025年火狐电竞下半年牧业供需拐点或现

2024-12-06 13:24:48

　　研报指出，近几年原奶需要弥补而下游乳品需求偏弱，奶价接续下跌，2024上半年进步80%牧场陷入赔本奶牛。2021年下半年至今，原奶价钱下跌接续3年多，头部牧场公司已络续2.5年处于赔本或微利的财政逆境中。2024年牧业产能出手去化，跟着奶牛存栏接续去化以及下游乳品需求弱苏醒，估计2025年下半年牧业供需拐点或现。

　　近几年原奶需要弥补而下游乳品需求偏弱，奶价接续下跌，2024H1进步80%牧场陷入赔本。2021H2至今，原奶价钱下跌接续3年多，头部牧场公司已络续2.5年处于赔本或微利的财政逆境中奶牛。2024年牧业产能出手去化，跟着奶牛存栏接续去化以及下游乳品需求弱苏醒，咱们估计2025H2牧业供需拐点或现。

　　原奶供应特质如下：1）扩产周期长：从牛棚成立到幼牛长大、孕珠生产以及泌乳，均匀需求2~3年；2）海表市集对国内供需影响幼：2017年挺进口海表大包粉对国内原奶供需有冲锋，不表跟着国内苛峻实施恢复乳标识策略，大包粉无法用于白奶，其对原奶代替性大大削弱，海表大包粉对国内奶价影响趋弱；3）范围化牧场占比晋升：此前行业下行周期赔本首要叠加环保趋苛，中幼牧场渐渐退出行业，而乳企又通过血本介入牧场火狐电竞、头部牧场胀励并购，行业聚积度接续晋升，行业 CR10/CR2差别从2020年的33%/14%晋升至2023年的37%/19%。

　　原奶周期合键由供需驱动，复盘过去二十年，原奶行业均匀5~6年一个周期，即2~3年上行周期+2~3年下行周期。近来一次原奶周期为2014H2~2021H1（7年）奶牛，2014H2~2018H1下行期4年+2018H2~2021H1上行期3年。而本轮原奶周期从2021H2至今已下行3.5年，估计将来半年行业仍旧供需过剩。本轮原奶下行周期拉长合键系：1）终端乳品需求差；2）范围化牧场背靠乳企抗赔本本领强；3）肉价大幅下跌导致牧业不肯将奶牛裁汰成为肉牛，进而导致产能去化难。

　　原奶需要过剩导致奶价接续下跌火狐电竞，2022H2出手上市头部牧场公司接续陷入赔本或微利逆境火狐电竞奶牛，估计2024H2财政逆境趋向延续。依据中国奶业协会统计，2023H2牧业赔本比例达60%而2024H1赔本比例降低到80%+。同时咱们计划出2022/23/24H1 原奶过剩达5%/7%/15%。中幼牧场接续赔本下，2024Q2行业出手映现产能去化，2024年2~8月行业奶牛存栏累计去化4%+。咱们通过两种门径测算，判定2025Q3供需希望复原至弱安稳：

　　绝对维度：A）基于产能去化速率假设预测，基于奶牛存栏去化进度以及需求改良的焦点假设，估算出2025年H2奶牛存栏希望较2024H1低落约50万头，对应原奶供需较2024H1改良8%，商讨奶牛热应激需要压缩，行业基础供需弱平均。B）基于牛群机合预测，社会化牧场幼牛占比偏低且成乳牛每年维系肯定裁汰比例，这会导致2025年社会化牧场成乳牛需要裁汰，基于目前社会化牧场和乳企集团牧场的牛群机合以及牧场主动裁汰奶牛假设，咱们估算出2025Q3成乳牛需要将裁汰10%，商讨奶牛单产晋升以及需求弱苏醒，供需较2024Q3改良10%，供需基础平均。

　　终端乳成品需求接续不足预期；原奶行业产能去化进度不足预期；饲料本钱大幅上涨；奶价大幅下跌；奶牛产生首要疫情；牛肉价钱大幅下跌。中信证券：估计2025年火狐电竞下半年牧业供需拐点或现